·保本基金有违规嫌疑？ - 股票知识|基金知识

屈年增：我们认为应从以下几个方面做全面理解：首先，1999年颁布的《处罚办法》是与1998年底颁布的《证券法》及当时的证券市场状况相联系的。《证券法》第36条、141条和186条均明确规定，证券公司不得向客户的证券交易活动提供融资或者融券，即禁止证券公司就证券交易向客户提供资金或证券的融通；《证券法》第133条规定禁止银行资金违规流入股市。我们认为，《证券法》上述各条规定禁止的都是为证券交易提供融资、融券或“信用交易”的行为。由于担保本身是提供资金融通的变通或间接方式，故从法律上理解，证券公司和银行亦不得向客户就证券交易提供担保。

其次，《处罚办法》第18条进一步将《证券法》所禁止提供信用交易的机构扩大到银行以外的其他金融机构。但是，《处罚办法》第18条禁止的是金融机构为证券信用交易提供直接或间接的信用融通（包括担保），换言之，此处融资或信用交易（包括提供担保）应特指为证券交易主体从事证券交易提供资金或信用的支持，从而人为扩大证券、期货或其他金融衍生工具的投机交易规模；而并不涉及正常的证券投资风险。这是两个不同的法律概念范畴和关系。

正是基于上述原因，目前广泛地存在着金融机构（包括银行）为企业债和可转债提供担保的大量实例。因为该等担保是为投资人所投资债券的债务人到期还本付息的义务（或履约风险）进行担保，而不是为债券作为一个证券品种的交易本身提供信贷、资金融通或信用担保等形式的支持。赔付不等于融资。

根据我们的理解，保本基金向基金持有人提供的保证是对其投资于基金在一定周期届满时基金净值之结果的保证，是对投资人投资风险的限制或保障，而不是为投资人进行投资提供资金融通或信用担保。根据保本基金的技术与策略，基金单位在保本周期内并不发生交易；一旦基金持有人在保本周期内进行赎回，则基金管理人对于该等基金单位不承担保本责任，也不存在担保人的担保责任问题。由此可见，保本基金所保证的是基金投资人持有到期时的投资本金保证，性质与债券到期时的还本付息的性质相同，二者仅仅是工具和法律依据不同而已。金融机构为保本基金提供担保应当与为债券提供担保一样，是对投资结果的担保，不涉及证券或衍生金融工具的信用交易本身，因此并不违反《处罚办法》的有关规定。

银行履行担保责任意味银行资金违规入市？

记者：中国人民银行于1997年颁布了《关于禁止银行资金违规流入股票市场的通知》（银发(1997)245号文，下称“《通知》”），明确规定禁止银行资金进入股票市场。国务院1997年5月21日批转国务院证券委、中国人民银行、国家经贸委《关于严禁国有企业和上市公司炒作股票的规定》的通知（国发[1997]16号文），也具有与上述银发(1997)245号文同等的监管精神。那么，银行作为保本基金的担保人履行担保责任后是否意味着银行资金违规进入了股市呢？

汤欣：保本基金的基本特点是把原始投资本金分成两部分进行投资。一个部分，也是绝大部分投资本金会用做投资风险极少的固定收益品种，比方说债券。另一部分，用少量的投资收益和少量本金投资衍生性投资品种，来获取较高的投资回报。其投资理念上有较大程度倾向固定收益、风险较少的投资品种，基金投资的保守性是保本基金担保人愿意提供担保的重要原因。从国外情况看，保本基金由于经营不善导致损失，需要担保人来赔偿投资者的本金损失部分的情况是非常少的。

我们的确有一系列的法律法规不允许银行资金违规流入股市，我个人认为，我们在制定证券法及其相关的一些条例规定的时候着重考虑了金融风险的防范，使得上述法律法规有相当厚重的保守色彩。从另外一个角度来讲，对于避免证券交易市场上的风险传递到货币市场，甚至影响到金融体系的安全，是任何一个广义上的金融市场监管当局都要力求避免的事情。

问题的关键是如何理解“禁止银行资金违规流入股市”。这个概念不容易清晰界定，而法律概念上界定上的不清晰给执行带来很大的困难，在操作层面上很难贯彻下去。据我所知，中国证监会方面在本次证券法修改时可能建议对第133条1款进行修改甚至删除。

我认为阻断市场上的风险传递到货币市场上，应该通过更加具体的和有针对性的法律与行政措施来防范。比如说建立更加稳健的银行经营系统和资本充足率规定，要求银行在从事商业银行业务的时候要基于良好的公司治理结构，进行个案的逐个的风险控制和成本效益分析。通过这样的办法来防范来自证券市场的风险。如果我们单单空泛的讲禁止银行资金违规流入股市的话，似乎已经不能够很好适应法律上和经济上出现的新问题。对“禁止银行资金违规流入股市”的规定需要作出一个灵活化的具体性的理解。

反过来我们看，银行对外来提供担保恰恰是《商业银行法》所明确规定的商业银行的业务范围之一，只要这个担保不是违规进行担保，比方说为关系人提供的不公正担保，或者说是被其他行政机构强制进行的风险巨大的担保，如果银行考虑自身的情况，在评估担保可能带来的风险和收益的情况下，作出一个正常状态下的商业决策，这样的担保就不能局限地解释它就是一个所谓的银行资金违规流入股市。

商业银行就保本基金提供担保，真实的承担担保责任的情况概率是非常小的，商业银行在担任担保人这个角色之后，应该通过协议或者协商的方式来与基金管理人达成一致。需要适度观察、监控以至干预管理人来管理资产进行投资的行为，避免由于管理人的不慎或者不负责任甚至于违反忠实义务的来进行投资运作，使得商业银行作为担保人的风险增加。

屈年增：我们认为应从以下两个方面理解这个问题。

首先，从《通知》颁布的历史背景来看，当时由于法律禁止的银行本身从事股票交易、银行以他人名义或向他人提供资金从事股票交易的情况比较普遍，严重地放大了股市的泡沫效应，放大了股市和金融体系的风险，所以，《通知》除禁止银行直接“入市”从事股票投资之外，还进一步严格禁止银行向非银行金融机构拆借资金用于证券交易和进行其他违规场外拆借行为，禁止证券交易透支，禁止银行贷款给企业买卖股票，若发现企业占用贷款买卖股票（包括认购新股），银行要立即收回贷款，并在一定期限内对违规企业停止贷款，由企业的行政主管部门追究企业领导人的责任等。综合上述，《通知》禁止的同样是银行为证券交易提供资金融通或信用担保等信用支持的违规行为；而为保本基金提供保本担保与该等行为的性质是不同的。

其次，为基金提供担保的情况下，如果银行作为担保人并已经实际向基金持有人承担了基金投资本金的损失赔付责任，而且基金持有人选择以获得损失赔付后的基金单位转入下一个保本周期，那么是否应据此认为银行的资金随之进入基金资产而将“违规流入股市”呢？我们认为答案是否定的。当银行承担了担保责任并向基金持有人履行了损失赔付义务后，该等资金已成为基金持有人的自有资金，基金持有人如何处分该等资金（转入下一保本周期的基金单位，进行基金间的转换或赎回其基金单位等）已经与银行完全无关。

保本承诺违反《指引》？

记者：《证券投资基金管理暂行办法》实施准则第五号《证券投资基金信息披露指引》第八条规定，基金公司在“公开披露基金信息时不得有下列行为：(一)就基金业绩进行预测；(二)保证获利、保证分担亏损或承诺最低收益”。保本基金的保本承诺是否违反了上述规定呢？

屈年增：针对上述披露指引的规定，我们认为，保本基金本身并不要求基金管理人分担或保证分担投资人的亏损（所以在境外基金担保费一般都在基金资产中列支）；基金管理人只是通过公开信息向投资者说明，严格贯彻相应的投资组合保险技术，在一定的市场环境下可以将风险控制在不发生本金亏损的范围内。基金管理人相信这在技术上、风险管理上是可行的。因此，保本基金并没有违反上述披露指引的规定。中国证监会2002年颁布的《证券投资基金销售活动管理暂行规定》，明确了其保留批准“保证投资人获利或对保证人承诺最低收益”的特殊基金品种的权力。因此银行为保本基金提供担保，在证券、基金领域也不存在法律障碍；只要基金管理人的股东会、董事会认可，基金管理人也可以向保本基金的持有人做出公开的承诺。

QFII获批后入市前曾因我国证券市场的T+1清算模式，而使之真正陷入了银行资金可能违规入市的法规风险困境。由于各主管部门的协调努力，最终以一个法律“解释”解决了问题。它一方面展示了中国政府各主管部门的灵活与智慧，但另一方面也再次提醒我们：死的法规总是落后于人的实践，而发展才是中国的硬道理。

汤欣：应该看到，《指引》第八条规定的禁止性行为，主要是三类的不法行为：第一类也就是所有的基金立法包括我们现在进行的《证券投资基金法》中，从保护基金投资者角度着眼，首先要抓的一个问题就是基金和基金管理公司可能进行的虚假不实陈述，由于虚假不实陈述可能导致投资者不当投资造成损失，这个行为是应当禁止的。第二种禁止性行为是基金经营者为销售基金而进行的不正当竞争行为，比如说诋毁同行。第三类行为是通过商业促销手段给潜在投资者很大的购买压力，通过狂轰滥炸式的促销使他们在未经成熟考虑的情况下投资基金。我想基金细则和指引目的是指向这三类的不法行为，并没有在当时考虑到后来出现的保本基金的问题。其实保本基金如果按照基金立法的基本原则进行真实完整准确的信息披露，在披露中要讲清楚，基金保本不是100%确保投资收益，而是指保证在保本期满之后本金能够返还，同时这个返还也存在不可抗力的风险，尽管这个风险很小，同时，保本基金又有相应的保护投资人的其他手段，包括声誉卓著的担保机构提供担保，这样的情况下，从金融自由化和投资产品多样化的角度讲，在严格规范的前提下，保本基金确有存在价值。

这样来看，我们说投资基金原来的信息披露细则制定的时间相当早，主要针对的并不是保本基金的情况，而是刚才所说到的三类基金销售中有关信息披露的不法行为，不能够把信息披露第八条内容解释为是针对现在刚刚兴起的保本基金业务，从而认定保本基金现在运做的基本原理违反了基金的管理规章。《指引》当中的规定不好直接理解为对现在保本基金的一个禁止。

保本基金的发展前景如何

记者：你们如何看待保本基金这一投资产品在中国的发展前景？

汤欣：国外的保本基金大头是投资在固定收益的投资产品，小部分投资在金融衍生产品上，需要通过金融衍生产品的投资获取比较高额的回报，两相平衡之后，在安全之外还能够获得潜在的投资回报，这点是保本基金的生命力所在。我们现在的情况是金融的衍生产品迟迟没有发展出来，缺乏高额或者超额金融衍生产品来供投资，只能大头放在债券上，小头放在股票市场上，而股票市场上的收益率在股市疲弱的情况下又相当的有限，那么这种情况下，投资者投资保本基金可以期待的收益寥寥可数，同时又要支付基金管理费和赎回的费用，算起来以后似乎并不能比存款或者债券投资有相当明显的优势，在这样的情况下，保本基金本身的吸引力是有限的。至少在金融衍生产品没有完全发展起来的背景下，我个人认为目前对于保本基金不寄予非常乐观的希望。

屈年增：保本基金作为银行储蓄的替代品种，从上个世纪80年代开始在国际金融市场十分盛行，这源于这些市场特殊的市场环境。以香港市场为例，香港的第一批保本基金成立于2000年，当时香港市场储蓄利率极低并将继续维持低息状态，过去偏好银行储蓄的投资者正在努力寻找其它投资替代方式，同时香港股市几年来持续下挫沉重地打击了投资者投资股市的意愿。因此，以保证本金为特征的保本基金，正符合投资者回避风险的投资理念，是理想的避险工具。香港的保本基金于2001年大行其道，2002年仍然热卖，但销售额已比2001年有所下跌，截止2003年3月31日，香港的保本基金数目为181只，占基金总数的10%左右。最近以来，香港市场推出保本基金的势头已经趋缓，主要原因是保本基金投资期限较长并且回报率愈来愈低，同时香港证监会对保本基金的态度也开始趋向保守。

台湾保本基金的发展也是近几年的事，台湾证期会自2001年7月起即委托投信投顾同业公会研究保本基金的契约模板及运作方式，但直到2003年4月第一只保本基金才得到台湾证期会的批准发行。证期会对保本基金规定了一系列的标准和说明，如要求募集说明书充分揭示保本基金的性质与风险，明确告知保本基金的设定参数如保本率、参与率、投资期限等，以及担保机构的标准等。

我国现在的市场环境与香港热卖保本基金时的市场环境十分相似，比如银行利率极低、股市经过了几年的大幅度下跌而使得投资者投资股市的意愿下降，同时作为重要的低风险投资市场之一的国债市场在我国极不发达，并且现有国债市场的流动性较低，这些都使得那些希望在保持投资的低风险的同时获取比银行利息高的投资收益的定期大额银行储户，很难寻找到合适的投资途径。所以，带有保本性质的南方避险增值基金的热卖也是意料之中的。南方避险增值基金的热卖至少说明了以下几方面问题：一是不论是个人还是机构，大部分投资者都偏好低风险甚至无风险投资品种，本金安全是考虑最多的因素；二是大量的资金正在期待合适的投资渠道，只要有合适的金融工具推出，不愁吸引不到资金。今年可转债市场的较快发展也是这种理念的体现。

虽然保本基金在我国的发展还存在许多争论，比如担保机构的资格、衍生金融工具的缺乏以及具体运作中的细节等，但是保本类基金的成功发行至少为现时基金业的发展提供了思路———根据市场环境状况及时提供充分满足投资者需求的基金产品。除保本基金以外，货币市场基金等低风险品种也将会在现在的市场状况下受到投资者的欢迎。

我国资本市场、货币市场、保险市场的监管者从来没有像今天这样熟练地从全局和发展的角度鼓励创新。因此，我对符合国际规范的保本类基金产品的尽快推出充满信心。

编者按保证基金于20世纪80年代中期起源于美国。其核心是投资组合保险技术。由伯克利大学金融学教授HayneE.Leland和MarkRubinstein创始的这项技术自1983年被首次应用于WellsFargoInverstmentAdvisors、AetnaLife、Casualty三家金融机构的投资管理运作实践中，且在80年代中期得到蓬勃发展。

有关资料显示：至1987年6月，全球采用这种保险技术进行管理的基金资产已达500亿美元。1987年美国股市的“黑色星期一”曾使这种投资组合保险技术受到重创。按照美国投资基金协会（ICI）的最新统计，保证基金与除股票、混合、债券、货币市场四大类基金外的其他基金总额约占美国基金总资产的5%左右。根据欧洲投资基金联合会（FEFSI）2002年底公布的资料，保证基金近年来在欧洲发展较快，并且对个人投资者具有明显的吸引力。截至2002年7月，2229只保证\护本基金的资产规模已达到1250亿欧元，其中法国、荷兰、比利时、卢森堡占有较大的市场份额。不难看出，保本基金已经成为发达国家的资本市场中不可或缺的投资品种之一。

目前这种投资产品在国内尚未完全开展起来，用专家的话说，其中既有法律法规的认识问题，也有基金市场本身的因素。保本基金究竟能否保本？除了大银行之外还有其他担保机构具备这一资格吗？在此，我们邀请有关专家对此进行探讨。

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