·理柏公司：基金规模大小会影响表现吗？

虽然基金业及投资者对基金规模及其表现相当感兴趣，这方面研究报告却甚少，而且业界亦对此题目意见纷纭。有些研究指出大型基金有其好处，包括有较多资源及研究，以及较少费用比率。持相反意见者则认为大型基金的流动性影响贸易成本，使其表现因而受损。小型基金易于把资金投放在最好的建议中，但大型基金往往碍于其低流动性而被逼屈服于次好的建议。大型基金或须买入较多单一股份，不能像小型基金般容易入货及出货。

学术研究对基金规模大小与其表现的关系意见不一，不少研究记载基金经理确有能力令基金在未计管理费的表现可优于大市。事实上，共同基金投资者无知地花费了太多金钱在管理费上，致使其基金的风险调整后回报录得明显负数，但他们对个中因由却茫然不知，甚至出现规模不经济的情况。因此我们预期在扣除管理费前，基金规模与基金总回报应成反向关系。由于投资者或未够老练以避免购入大型基金，因此我们预期上述反向关系亦出现在基金总回报上。

话说回来，直至目前为止，就基金规模有损其表现的直接证据为数甚少。有学者研究１９７４年至１９８４年的基金数据，发现只持有股票的基金总回报随着基金大小而递减，但这一现象并未出现在基金净回报上。

另外亦有其它研究利用仿真方式指出资本大的基金明显地损害基金表现，因为较大型的基金须在同篮子股票中买进较多股份，故容易受价格影响。但近期的研究报告显示这类交易的价格影响并非那么明显。

最近有学者以１９６２年至１９９９年的数据为基础，发现基金表现与总净资产值有反向关系，而这关系亦出现于基金总回报、净回报及风险调整后回报上。亦有学者从１９９３年至１９９５年的基金数据中发现基金的大小的确影响表现，而较大型的基金通常过度投资于信息搜集及交易方面。

我们这次的报告针对研究由１９９１年至２００１年期间，以一年、三年及五年所计算之核心型、增长型和价值型基金的各项表现检验基金规模对其表现的影响。

我们以基金总回报、净回报及风险调整后回报为基础所计算的平均回报及中位数回报，发现最小规模的基金比最大规模的基金有不少能达２％或更大差异的回报，但我们未能在不同的基金规模的组别中经常地找到类似情况。而且，当小型基金连续一段时期胜过大型基金或相反情况时，它们亦未必会在另一段相连时间内优于其它基金规模。因此理柏的研究证明这些回报差异并无相关的用途，以及这些表现优异的情况并不稳定。

在我们的研究中，我们采用了ｔ－检验及ＭａｎｎＷｈｉｔｎｅｙ的ｕ－检验来测量核心型、增长型和价值型基金（每年约４５０支基金）的总回报、净回报及风险调整后回报的显著统计差异。我们并考察１９９１年至２００１年的一年回报，１９９３年至２００１年的三年回报，以及１９９５年至２００１年的五年回报。在总回报方面，虽然我们不时发现单一期内小型基金的表现优于大型基金，但这个现象并未出现于三年回报和五年的总回报中。

我们的确发现连续三年及五年时期的净回报及风险调整后回报出现很多表现优异的局面，不过这次是大型基金优于小型基金。但当我们将其分拆以资本总额研究，发现表现优异的情况消失怠尽。由此让我们相信以往的研究发现真正表现优异很可能是受综合计算的影响，而非基于基金规模大小所致。

因此我们可以作出以下结论，就是对挑选基金规模的大小并未为散户投资者带来具体的好处。理柏的下一份报告将研究基金规模的另一题目，就是基金公司应否注意基金规模大小，即是基金规模有没有上限这回事。（作者：理柏资深研究分析员ＡｎｄｒｅｗＣｌａｒｋ李云龙译）　

(理柏公司)

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